過去三年，醫(yi)藥板塊(kuai)一直處于調(diao)整(zheng)狀(zhuang)態(tai)，從2020年中(zhong)的(de)行業高點(dian)算起，整(zheng)個板塊(kuai)的(de)下跌幅(fu)度在30%-40%，許多(duo)個股的(de)調(diao)整(zheng)幅(fu)度甚至(zhi)超過70%。
然而，經歷了連續的(de)調整后的(de)醫(yi)藥(yao)股在(zai)行業比較中估值優勢明顯，由此吸引到了一部分抄底資金(jin)流入(ru)醫(yi)藥(yao)板(ban)塊(kuai)，同時被投資者寄予厚望的(de)國(guo)產創新藥(yao)逐步進入(ru)收獲(huo)期，故(gu)而也再次獲(huo)得市場的(de)廣泛關注。
醫藥板塊存量穩定，需求持續增長
2024開年(nian)，市場持續低迷，包括醫藥板塊在內的(de)整個(ge)A股都呈現(xian)下跌趨勢(shi)，在這種情況下，醫藥板塊是否(fou)具備投資價值？
醫藥作為有(you)(you)著剛需屬(shu)性(xing)的(de)行(xing)(xing)業(ye)，存(cun)在(zai)打底的(de)需求和逆周(zhou)期性(xing)，長(chang)期來看，醫藥行(xing)(xing)業(ye)的(de)整(zheng)體(ti)增速(su)相對(dui)比(bi)較穩(wen)定，基本(ben)保持在(zai)10%左右(you)的(de)復合增長(chang)。這也(ye)就是大家一(yi)直(zhi)認(ren)為醫藥行(xing)(xing)業(ye)具有(you)(you)穩(wen)定性(xing)增長(chang)、長(chang)坡(po)厚雪的(de)投資價(jia)值的(de)核心原因(yin)。
在存量(liang)穩定的(de)(de)基礎上，新(xin)的(de)(de)增量(liang)不斷出(chu)現，為整(zheng)個醫藥行業帶來了(le)更多(duo)的(de)(de)成長空間。
創新一(yi)直是醫藥(yao)行(xing)業的源(yuan)頭(tou)活水。回顧世界醫藥(yao)的發展史(shi)，從早期(qi)的小分子到(dao)生物(wu)藥(yao)，再到(dao)形色各異的聯用方案(an)，以(yi)及不斷推陳出新的新一(yi)代技術，都(dou)證明了(le)全球(qiu)醫藥(yao)行(xing)業正迎(ying)來(lai)一(yi)波重要(yao)的創新周(zhou)期(qi)。
放(fang)眼(yan)國內(nei)，從創(chuang)新技術層面(mian)來看，中國企業(ye)的醫藥創(chuang)新能(neng)力在(zai)近幾年內(nei)有(you)了(le)相當(dang)大的提升。一方(fang)面(mian)是因為國內(nei)臨(lin)床和研發的效率較高，另一方(fang)面(mian)，提升自身(shen)化(hua)學能(neng)力的同時(shi)不斷搶占新賽道，也讓我們(men)在(zai)許多全球起(qi)步比(bi)較一致的細分領域取得國際競爭優勢。
比(bi)(bi)如抗(kang)體偶聯藥物(wu)（ADC），國(guo)內(nei)的(de)(de)(de)臨(lin)床(chuang)數占比(bi)(bi)在全(quan)(quan)球(qiu)(qiu)已(yi)經(jing)達到(dao)了50%左右，毫無(wu)疑問，中國(guo)已(yi)經(jing)成為全(quan)(quan)球(qiu)(qiu)范圍內(nei)ADC領(ling)域(yu)的(de)(de)(de)引領(ling)者(zhe)。孫媛(yuan)媛(yuan)表示，在未(wei)來(lai)，隨著全(quan)(quan)球(qiu)(qiu)越來(lai)越多(duo)新的(de)(de)(de)技術疊(die)加(jia)中國(guo)研發(fa)以及臨(lin)床(chuang)的(de)(de)(de)優勢，在更多(duo)的(de)(de)(de)細分(fen)領(ling)域(yu)能實現差(cha)異化(hua)(hua)競爭，助力企業國(guo)際化(hua)(hua)發(fa)展。
從(cong)(cong)政(zheng)策層面來(lai)看，政(zheng)策持續(xu)利好(hao)創(chuang)新。回望過(guo)去十幾年，從(cong)(cong)“十一五(wu)”提(ti)出(chu)(chu)建設醫(yi)藥創(chuang)新體(ti)系、“十二五(wu)”支持企(qi)業(ye)在國(guo)外開(kai)展(zhan)創(chuang)新藥物臨床研究和注冊、“十三五(wu)”規劃提(ti)出(chu)(chu)創(chuang)新升級，到最新的(de)“十四(si)五(wu)”規劃進(jin)一步提(ti)出(chu)(chu)醫(yi)藥工(gong)業(ye)發展(zhan)要向創(chuang)新動轉型，階段性規劃不斷提(ti)及(ji)創(chuang)新、鼓勵創(chuang)新，這極大促進(jin)了我國(guo)醫(yi)藥創(chuang)新發展(zhan)。
政策鼓(gu)勵創新的同時，也(ye)對一些me too類(lei)藥(yao)品設置了(le)門檻。仿制(zhi)藥(yao)集(ji)采在一定(ding)程度上限制(zhi)了(le)仿制(zhi)類(lei)藥(yao)品的上市，從商業(ye)的角度來看，隨著對創新要(yao)求(qiu)的提升(sheng)，倒逼制(zhi)藥(yao)企業(ye)進行創新轉型，通(tong)過競爭來優化行業(ye)生態。
此外，2023年起，多部門相繼出臺(tai)促進(jin)醫(yi)(yi)保(bao)、商(shang)保(bao)結(jie)合的(de)相關政(zheng)策(ce)，這對于整個(ge)醫(yi)(yi)藥(yao)創新發展是一(yi)(yi)個(ge)非(fei)常(chang)重要的(de)因素(su)。孫媛(yuan)媛(yuan)表示，商(shang)保(bao)的(de)開源(yuan)，以及醫(yi)(yi)保(bao)降價幅度的(de)變小(xiao)，都意味著保(bao)險層面在不斷優化格局，這將使得支付端進(jin)一(yi)(yi)步變大，為醫(yi)(yi)藥(yao)行業帶來(lai)更多增量需求。
從國內需(xu)求層面(mian)來(lai)看(kan)，老齡化(hua)問題、生活環(huan)境變化(hua)導致了(le)疾病(bing)譜變化(hua)、認知(zhi)觀念的改變，均使得人們(men)對健康的關注度在持(chi)續(xu)提升，這(zhe)一(yi)系(xi)列因素的疊加(jia)進一(yi)步催生出更多(duo)的醫(yi)藥需(xu)求和健康支(zhi)出，也有望助(zhu)推醫(yi)藥市場容量(liang)的增長。
醫藥板塊的投資方向：創新+國際化
創新和(he)國際化是目前醫藥行業(ye)的兩大關(guan)鍵詞。
醫藥企(qi)業(ye)的(de)中國(guo)智造(zao)出(chu)(chu)海(hai)，經歷了出(chu)(chu)海(hai)領域和商業(ye)模式的(de)雙重變化(hua)。第一階段的(de)國(guo)際(ji)化(hua)是基(ji)于(yu)高(gao)性(xing)價(jia)比(bi)產品(pin)的(de)出(chu)(chu)海(hai)，原(yuan)料(liao)藥制(zhi)劑、低耗核心(xin)零部件等領域的(de)出(chu)(chu)海(hai)表現較好。而2020年開始(shi)，基(ji)于(yu)高(gao)性(xing)價(jia)比(bi)產品(pin)的(de)出(chu)(chu)海(hai)逐步升(sheng)級為(wei)基(ji)于(yu)差(cha)(cha)異化(hua)創新的(de)出(chu)(chu)海(hai)，越來越多(duo)國(guo)內自主研發的(de)差(cha)(cha)異化(hua)創新藥走向國(guo)際(ji)市場。同時，從(cong)最初(chu)的(de)與海(hai)外(wai)(wai)企(qi)業(ye)合作，到后續開始(shi)自己拓展海(hai)外(wai)(wai)渠道，企(qi)業(ye)出(chu)(chu)海(hai)的(de)商業(ye)模式也愈發成(cheng)熟。
孫媛媛表示，無論是(shi)出海的(de)細分領(ling)域上，還是(shi)出海的(de)節奏(zou)上，中(zhong)國(guo)醫藥(yao)企(qi)業(ye)的(de)實力都在逐步增強。而從外(wai)部環境(jing)來看，目(mu)前，許(xu)多海外(wai)的(de)藥(yao)廠正面臨專利懸崖的(de)問題，它們對于新(xin)產品的(de)渴求，極大(da)地促進了國(guo)內創(chuang)新(xin)藥(yao)出海，疊加全球(qiu)醫藥(yao)產業(ye)的(de)融(rong)資環境(jing)的(de)改(gai)善，2024年中(zhong)國(guo)醫藥(yao)產業(ye)的(de)創(chuang)新(xin)加國(guo)際化發展有望上升到新(xin)的(de)高度(du)。
因此(ci)，醫(yi)藥(yao)板塊中的創(chuang)新條線格(ge)外值得關注，主要包括創(chuang)新藥(yao)、創(chuang)新器(qi)械以(yi)及創(chuang)新藥(yao)產業鏈這幾(ji)大方向(xiang)。
創(chuang)新(xin)藥(yao)方面，我國(guo)正在經(jing)歷“Me too-Me better-Best in class-First in class”的轉變和突(tu)破，許多優質創(chuang)新(xin)藥(yao)產(chan)品涌現(xian)。其中，中國(guo)創(chuang)新(xin)藥(yao)企在ADC浪潮中表現(xian)亮眼，在332款(kuan)在研ADC藥(yao)物中，國(guo)內企業(ye)自主研發或引進的ADC產(chan)品數量達(da)132款(kuan)，中國(guo)已在全球ADC市場上占據第一地(di)位，ADC產(chan)品未(wei)來在國(guo)際化方面有望呈現(xian)批量利好。
國(guo)(guo)產(chan)ADC出海背后(hou)，一方(fang)面是ADC領域已成為全球(qiu)新(xin)藥研發的(de)焦點，另(ling)一方(fang)面也印(yin)證了我國(guo)(guo)創新(xin)藥企研發能(neng)力的(de)提升。除了ADC產(chan)品國(guo)(guo)際化的(de)亮眼成績(ji)，其他國(guo)(guo)際化的(de)產(chan)品還涉及BCMA CAR-T技(ji)術(shu)，PROTAC技(ji)術(shu)，雙抗等創新(xin)技(ji)術(shu)平臺。
孫媛(yuan)媛(yuan)表示(shi)，中國醫(yi)(yi)藥企業(ye)在國際化(hua)交(jiao)易上頗(po)具(ju)亮點(dian)，尤其體(ti)現在新(xin)(xin)興技術(shu)、新(xin)(xin)興靶(ba)點(dian)、差異化(hua)布局、早期布局的(de)生物醫(yi)(yi)藥技術(shu)上。得益于研發投入的(de)增加(jia)，利好創新(xin)(xin)藥物的(de)政策、醫(yi)(yi)療保險的(de)動(dong)態調(diao)整等因素，預計我國創新(xin)(xin)藥總體(ti)規模(mo)將(jiang)進一步擴(kuo)大。
創新器械(xie)方(fang)面，目前國內整(zheng)體仍處于起步期階段，但實(shi)際上，我國在創新器械(xie)的研(yan)(yan)發(fa)上有(you)著先天優勢——創新器械(xie)的研(yan)(yan)發(fa)主要依賴臨(lin)床(chuang)，而我國如此龐大的人口基數和大量的臨(lin)床(chuang)案例，無疑為研(yan)(yan)發(fa)提供(gong)了良(liang)好的基石。
孫媛(yuan)媛(yuan)表示，未(wei)來在一些精密制(zhi)造的高端設(she)備(bei)領(ling)域，中國(guo)勢必會有更多的突破，也會加速創新器械出海；從國(guo)內的角度來看(kan)，可以關注(zhu)市場(chang)空間較大(da)的國(guo)產替代，包(bao)括電生理、內鏡(jing)、IVD等(deng)分(fen)領(ling)域，都是非常重(zhong)要的未(wei)來發展方向。
創新藥產(chan)業(ye)(ye)鏈方面(mian)，近年來經歷了較長時間的(de)調整(zheng)，整(zheng)個板(ban)塊還在(zai)磨(mo)底的(de)過程(cheng)中。未(wei)來隨著(zhu)創新藥的(de)發展，勢(shi)必(bi)會帶動(dong)創新產(chan)業(ye)(ye)鏈。目前，整(zheng)體估(gu)值已(yi)調整(zheng)到合理(li)位置，著(zhu)眼2024，創新產(chan)業(ye)(ye)鏈中CXO（醫藥外(wai)包）和(he)生命科學(xue)上(shang)游(you)板(ban)塊仍(reng)是熱點。其(qi)中，CXO行業(ye)(ye)去年整(zheng)體業(ye)(ye)績并不理(li)想，今年有(you)望(wang)受益于外(wai)部宏觀環境預期變化，可以關注(zhu)競爭力(li)較強的(de)產(chan)業(ye)(ye)龍(long)頭以及減重(zhong)、ADC、阿(a)爾茨海默病用藥等方面(mian)；生命科學(xue)上(shang)游(you)板(ban)塊基本(ben)面(mian)未(wei)來有(you)望(wang)反轉，但反轉的(de)兌(dui)現(xian)仍(reng)需(xu)時間。
港股創新藥優勢何在？
創新藥(yao)產業有(you)著前期投入大、研(yan)發周(zhou)期長(chang)(chang)、盈(ying)利(li)較晚的(de)特征。自2018年起，香港交易(yi)所修改了(le)主板(ban)上市規則，新增(zeng)了(le)18A章(zhang)，鼓(gu)勵未(wei)盈(ying)利(li)的(de)生物科技公司上市，為更多的(de)企業在一級市場融資提供了(le)助力。樂無穹表示，直至(zhi)目前，港股(gu)對于企業未(wei)盈(ying)利(li)程度的(de)限制依(yi)然有(you)著比A股(gu)更低(di)的(de)門(men)檻，因此，港股(gu)更容易(yi)吸引到具有(you)大投入、長(chang)(chang)周(zhou)期屬(shu)性的(de)優質醫(yi)藥(yao)標的(de)。
同(tong)時(shi)，港(gang)交所也為這些企(qi)業提供了進軍海(hai)外(wai)市(shi)(shi)場(chang)更(geng)大的(de)平(ping)臺(tai)。在(zai)(zai)過(guo)去(qu)，美(mei)國(guo)FDA對中國(guo)新(xin)(xin)藥設(she)立了很(hen)高的(de)門檻(jian)，國(guo)內創新(xin)(xin)藥企(qi)想要出海(hai)困難重(zhong)重(zhong)。而(er)在(zai)(zai)港(gang)股上市(shi)(shi)后，有了資本市(shi)(shi)場(chang)的(de)助力和國(guo)際(ji)化的(de)交易平(ping)臺(tai)，國(guo)內創新(xin)(xin)藥企(qi)在(zai)(zai)挑戰FDA、實現出海(hai)的(de)道(dao)路(lu)上走得(de)越來越遠。
出(chu)海對于國內藥(yao)企意味著(zhu)什(shen)么(me)？意味著(zhu)打開了(le)更廣闊的(de)支付空間(jian)。一(yi)款港股上市的(de)創新藥(yao)，在國內和海外的(de)定價可能相(xiang)差20倍以上。樂(le)無(wu)穹表示，港股中創新藥(yao)出(chu)海的(de)比例(li)，無(wu)論是從案例(li)上還是從金額上，都相(xiang)對A股更有優勢。
投資者最關心的(de)還有(you)定價問題。對此，孫媛媛表(biao)示(shi)，以AH兩地上(shang)市的(de)醫(yi)藥(yao)(yao)公(gong)司(si)作為樣本統(tong)計(ji)，結(jie)果顯示(shi)港(gang)(gang)股(gu)(gu)(gu)相對A股(gu)(gu)(gu)估值更(geng)低，更(geng)具性價比(bi)(bi)(bi)。據統(tong)計(ji)，從(cong)整體(ti)來(lai)看，A股(gu)(gu)(gu)比(bi)(bi)(bi)港(gang)(gang)股(gu)(gu)(gu)貴了(le)60%左(zuo)右，而在(zai)醫(yi)藥(yao)(yao)板塊方面，A股(gu)(gu)(gu)比(bi)(bi)(bi)港(gang)(gang)股(gu)(gu)(gu)貴了(le)近100%，也就是說，港(gang)(gang)股(gu)(gu)(gu)整體(ti)比(bi)(bi)(bi)A股(gu)(gu)(gu)便(bian)宜很多(duo)，港(gang)(gang)股(gu)(gu)(gu)的(de)醫(yi)藥(yao)(yao)比(bi)(bi)(bi)A股(gu)(gu)(gu)的(de)便(bian)宜更(geng)多(duo)。
當然，也(ye)有(you)(you)不(bu)少(shao)投資(zi)者擔心港股還有(you)(you)一些公司尚(shang)未盈利(li)，但事實上這(zhe)本身也(ye)是醫藥(yao)產業的(de)特點，前期投入高(gao)，需要一定的(de)時(shi)間去提前融資(zi)。在市場(chang)(chang)連續下(xia)(xia)跌(die)的(de)情況(kuang)下(xia)(xia)，對(dui)這(zhe)些板塊出現(xian)信心不(bu)足、交易情緒低迷(mi)，也(ye)是在所難免。這(zhe)種情況(kuang)下(xia)(xia)，就需要投資(zi)者對(dui)市場(chang)(chang)動向有(you)(you)更多的(de)了(le)解和分析(xi)，再(zai)決定要不(bu)要做長遠(yuan)視野的(de)配置。
